民营房企在夹缝中“曙光”渐露

如同初春的天气，民营房企有回暖迹象，却时不时传来阵阵冷意。

近期，调控政策边际有所松动，“暖风”频频吹向地产行业。房地产项目并购融资落地、商品房预售资金监督管理政策纠偏、多地下调首付比例等利好消息不断，房企的“紧箍咒”——流动性压力略微松绑。于民营房企而言，当前是有望带来融资“曙光”的阶段。

然而，尽管政策回暖基调已经显现，大部分民营房企的偿债压力却并未明显好转，违约潮仍陆续在爆发。无论是正荣集团官宣债务展期，还是大发地产步入美元债违约队伍，萦绕在民营房企上方的债务迷雾，久久难以退散。

那么2022年地产能否迎来向好转折的拐点？民营房企怎样才能化解普遍性的资金流动困局？成为了行业探索与反思的重要问题。

流动性危机仍存

2021年的流动性危机，进入2022年仍未平息。

自2021年下半年以来，信贷政策和预售资金收紧，给地产行业带来不小的流动性压力。尤其是早前以“高杠杆、高周转、高负债”发展模式扩张版图的民营房企，被“三道红线”的融资新规以及偿债高峰期，仿佛被扼住命运的喉咙，难以喘息。

在这场没有硝烟的战火中，福晟、恒大、奥园、当代、花样年等已具规模的房地产相继下阵，出现了不同程度的爆雷风险。时至今日，仍有不少企业还在为之奋力一搏，有的未雨绸缪储粮备战，有的卧薪尝胆精简架构，还有的命悬一线等待戈多。

不到最后一刻，谁也不知道下一个爆雷的会是谁？

直到千亿级房企正荣地产官宣债务展期，拉响了2022年房地产的第一颗“雷”。2月11日，正荣系被“股债双杀”，正荣集团和正荣服务股价一度跌幅超过80%。然而，就在正荣集团对负面传闻澄清一周之后，正荣正式发布公告称，预计其内部资源不足以解决即将到期债务，其中便包括此前宣布将于3月5日悉数赎回的2亿美元永续债。

处于崩溃边缘的正荣地产，既受制于资金“开源”，又未处理好“节流”管理。2月23日正荣地产召开的投资人电话会议分析，造成债务展期的缘由分为三点：1、销售回笼资金逐渐下跌，2、融资政策放款收紧，3、工程项目现金流支出超过预期。

事实上，从正荣基本面分析也有迹可循，集团近年来弱化趋势已经显现。三道红线指标上，正荣地产剔除预收账款的资产负债率连续两年超过70%处于黄档，并且带息债务规模逐年递增，2015年-2019年，依次为254亿元、370亿元、421亿元、465亿元、587亿元。

资金方面，据公开数据显示，在2016年-2020年间，正荣地产经营性现金流已连续5年净流出；而融资筹资活动现金流除了2017年，基本上都保持在百亿元的规模，可见正荣的资金平衡对外部融资依赖度较高，自身抵御高风险的能力较弱。

同样面临美元债违约风险的还有大发地产。3月2日，大发地产对外公布，公司为了避免选择性偿付，未于宽限期届满前完成2227.5万美元债利息的付款，并拟将境外债务整体重组。资金回流上，大发地产也不尽如人意，前2月累计合同销售额和面积都同比降幅超过70%。

此外，近期龙光多只债券暴跌，信用评级下调等负面缠身，其债务问题也备受业内关注。

融资收紧难缓偿债高峰

2022年，房企面临的主要压力，还是来自于到期债务与融资发债造成的剪刀差缺口。

流出方面，境内外债券迎来偿还高峰期。亿翰智库表示，自2017年地产美元债的发行规模迅速增加至2019年到达顶点，根据美元债通常以3-5年为主的发行期限推算，2021-2022年便成为美元债的偿还高峰。数据显示，2022年房企美元债本金存量金额约2043.23亿美元。

境内债务到期情况同样不容乐观。标普梳理发现，116家样本企业2022年国内债券到期金额约为2300亿元，其中3月和7月是相对到期高峰。

据贝壳研究院监测数据显示，今年房企到期债券总额约为9603亿元，其中3-4月连续两个月到期债务规模均超过千亿，这两月无疑对房企的资金流动性构成一定的威胁，将增大对房企融资能力的考验。

另一方面，资金流入上，房企的融资情况难以快速缓解增加的流动性压力。从2020年末开始，在“三道红线”与贷款集中度的约束下，房企自身融资渠道呈现收紧态势。

根据贝壳研究院统计，2022年1-2月房企境内、境外债券融资累计约856亿元，同比下降59%，降幅较今年首月收窄11个百分点。2022年开年两个月，房地产债券市场延续低温，整体房企端债市仍处于缓慢修复过程中。其中，海外债及ABS的大幅收缩是融资总额下降的主要因素。

从整体发债的企业来看，截至目前，新发债企业仍以国资队为主，辅以少部分优质的民营房企。在当前的融资环境下，行业困局短期内难以改善，而脆弱的信任危机使得民企相较于国企、央企处于劣势地位，尤其是出现流动性困难的民营房企，如同在夹缝中谋生存。

民营房企迎资金“曙光”

有关数据显示，按照发行人的企业性质来看，2月国、央企融资规模占比进一步下降，由2021年四季度高峰时的95.9%降至63.8%。这说明在海外融资普遍受阻的情况下，境内市场对优质民营企业的认可度逐渐回升。

尽管当前民营房企仍处于融资困境，但随着政策端的积极信号频频释放，优质的民营房企迎来了并购贷与银行间债券的资金“曙光”。

2021年12月，人民银行和银保监会联合印发《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》，指出金融机构要重点支持优质的房地产企业兼并收购出险和困难的大型房地产企业的优质项目。随后，多家房企、银行积极响应政策，并购类债券、贷款纷纷落地。

值得注意的是，通知中提出对兼并收购出险和困难房地产企业项目的并购贷款暂不纳入房地产贷款集中度管理。并且据房企印证，目前并购贷不计入“三道红线”的融资限制之中。

中指研究院统计，截至2月末，房企发行并购债融资38.2亿元，银行提供并购贷款融资额度480亿元、发行并购债50亿元，计划发行100亿元。并购融资正在开闸流入市场。

其中，3月3日，碧桂园和美的置业均官宣获得招商银行的并购贷，碧桂园获得150亿并购融资额度，美的置业也获得60亿地产并购融资额度，标志着并购贷款的“活水”从央国企或混合制房企开始流向民营房企。

中指研究院企业事业部研究负责人刘水认为，当前收并购风潮并未大规模启动，仍以合作开发项目的股东之间的股权转移为主；但长期来看，行业收并购应当会出现进入加速阶段，助力加快风险出清。

除了并购融资，民营房企还在陆续加入银行间市场发债阵营。2月25日，美的置业完成了一笔15亿境内债发行，成功发行了2022年度第一期中期票据。此前，还有龙湖、旭辉两家民营房企各自50亿元的中期票据获准注册。

易居研究院智库中心研究总监严跃进指出，总体上看，后续随着金融环境的进一步宽松，同时随着房企对于房地产市场的信心增大，房企融资有改善的可能性。

提振市场信心成关键

此番融资回暖，虽然规模有所恢复，但信贷资金大多流向国企、央企和少数优质民企。对于深陷流动性危机的中小民营房企来说，获得信贷支持及证券市场资金青睐的求生通道仍然处于较为堵塞的状态。

基于此境况，房企如何才能化解普遍性的资金流动困局？结合房企的自救措施来看，主要围绕处置资产、回购债券、寻求债务展期等方式展开融资。

以阳光城、中国奥园为例，已现身说教将多笔债务成功实现展期。处置优质资产回血的世茂集团，据公告显示，1月已处置上海北外滩、广州亚运城、上海外滩茂悦大酒店约74亿元。

回购债券方面，中国金茂、银城国际、力高集团、新城控股等多家房企纷纷回购美元票据，以降低企业负债水平。此外，还有部分房企融资方式主要集中在股东借款、配股融资、抵押物业借款等。

面对流动性危机，对于房企来说，现在只有实打实的销售回款以及处理手上的优质资产获得资金的回笼，才是度过这一轮考验的最好方式，克而瑞研究中心称。

地产行业的寒冬已至，暖春还会远吗？

今年2月末，多家房企开始主动向市场传递信心。包含碧桂园、龙湖集团、旭辉控股、金地集团、中国金茂等在内的10家房企自愿发布公告，就公司近期债务情况、偿债计划、偿债能力，公司未来整体战略安排等作出披露。

业内认为，房企在公开渠道主动披露企业自身经营信息，也有助于稳定信心，降低因未证实的负面传闻带来的市场波动。

中债资信进一步指出，恢复市场信心是2022年行业拐点预判的关键因素之一。具体来讲，市场信心重建有赖于房企内生或外生现金流出现实质性改善和房企积极自救，传递正能量。

文/宋欣

关键词： 民营房企在夹缝中曙光渐露 大发地产 正荣地产