华阳集团(002906)：CMS一触即发 开启全新增长曲线

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投资要点

深耕汽车电子领域数十年，发展成为汽车电子为主的领先汽车零部件企业华阳集团前身为2002 年改制设立的有限责任公司华阳有限。2010 年随着技术发展更迭，公司决定转型进入汽车电子领域。2013 年，华阳有限变更为股份公司，并更名为华阳集团。2017 年10 月在深交所上市，现已形成汽车电子、精密压铸、精密电子部件、LED 照明四大业务板块。2022 年四大业务板块分别实现营收37.45 亿元/13.24 亿元/3.31 亿元/1.28 亿元。

公司股权集中，通过下属数个子公司开展业务公司注册资本4.76 亿元，公司现有员工5,893 人，控股股东为江苏华越投资，截至2022 年年报，其持股比例为56.88%。邹淦荣等8 名实控人，通过南京越财持有华越投资76.31%股份。公司业务由华阳通用（汽车电子）、华阳精机（精密压铸）、华阳多媒体（精密电子部件、汽车电子）、华阳数码特（精密电子部件、汽车电子、LED 照明）和华阳光电（LED 照明）等5 家控股子公司开展。其中，华阳通用和华阳精机为核心经营主体，2022 年两者收入占比为56.7%、23.6%，净利润占比为33.7%、46.2%。华阳多媒体为HUD 的经营主体，收入和净利润占比分别为16.6%、11.9%。

HUD 龙头企业，AR-HUD 取得突破

近年来，作为智能座舱的显性配置，抬头显示器HUD 被众多主机厂纷纷加码布局，市场正处于高速成长期。据高工智能汽车研究院数据，2022 年中国W/ARHUD供应商中，华阳集团占比21.8%，位于第三名，仅次于第一、二名的LG 和怡利电子，分别占比39.9%和21.8%。2022 年，AR-HUD 技术路线不断丰富，光学创新方面，双焦面 AR-HUD 产品获得定点项目，斜投影 AR-HUD 产品参与外资全球化项目竞标中，与华为合作的 LCoS AR-HUD 项目已投入开发，实现 TFT、DLP、LCoS 成像技术的全面布局，同时开启光波导技术预研。

多年流媒体后视镜经验，前瞻布局电子外后视镜CMS 领域2016 年公司就推出了流媒体后视镜产品，并于2017 年搭载长城WEY 品牌 VV5 及VV7 车型，实现前装量产。公司在2019 年、2020 年分别推出了第二代、第三代流媒体内后视镜，公司在电子后视镜领域积累了多年经验。新版GB15084-2022《机动车辆间接视野装置性能和安装要求》将于今年7 月1 日正式开始执行，中国自此开启电子外后视镜量产元年。公司前瞻布局，2018 年参与了相关法规GB15084 的制定和修订，并且与2022 年推出了华阳电子外后视镜，该产品能为驾驶员提供更高清、更广阔的车外后视野，并集成丰富的ADAS 功能。目前公司电子外后视镜产品已经与新势力、自主品牌、合资品牌中的主机厂分别达成合作，获得项目定点及多个预研项目。

盈利预测与估值

我们选取同样在汽车电子领域发力较早，且产品结构类似的德赛西威、中科创达以及经纬恒润作为可比公司，2023-2025 年平均PE 值分别为52.05、37.79、28.33。我们预计公司 2023-2025 年收入为 70.22 亿元、91.21 亿元、112.24亿元，归母净利润为4.85 亿元、7.40 亿元、9.67 亿元，对应当前PE32、21、16 倍。考虑到公司HUD 龙头地位以及电子外后视镜产品即将开始放量，给予2023 年40 倍PE 估值，首次覆盖给予“买入”的投资评级。

风险提示

芯片短缺风险，HUD 渗透不及预期，电子外后视镜渗透不及预期。

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