145名牙医抱团上市，马泷齿科为何难以赚钱？

近日，马泷齿科在港交所递交了招股说明书，计划于主板挂牌上市，由海通国际担任独家保荐人。招股书显示，本次募集的资金将用于成立新门诊、战略收购以及投资智能牙科设备及数字管理系统等。

马泷齿科的品牌名称源于创始人Paulo Malo的名字，1995年，马泷齿科集团创建于葡萄牙，后发展成为一家国际化的医疗集团。2012年3月1日，邵宗宗与Paulo Malo以谅解备忘录的形式在中国以“马泷齿科”品牌及相关标志开展牙科诊所业务。

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2019年，马泷齿科集团因高达7000万欧元的总债务未能偿还，被债权人要求破产清算。为集团债务做了个人担保的Paulo Malo在之后不久也宣布个人破产。

Paulo Malo在2017年时曾通过间接控制的茁晞企业收购了马泷齿科25.45%股权，后经过多次股权转让，Paulo Malo已不再持有公司股份。截至招股书披露日，邵宗宗与妻子段葳连同邵宗宗控制的其他实体共持有公司已发行股本的36.05%，为公司控股股东。

虽未受到Paulo Malo破产的影响，但马泷齿科的业绩表现仍让人堪忧。招股书显示，自2020年至今年4月底，公司在报告期内一直处于亏损，累计亏损约2.7亿元，难以盈利成了摆在马泷齿科面前最大的难题。

业绩承压

马泷齿科在中国13个城市设有29家口腔门诊，并拥有145名牙医，自成立以来已累积就诊人次超过160万人次。马泷齿科也将自己定位为“中国领先的高端民营口腔医疗服务提供商”。

根据弗若斯特沙利文报告，按2022年收入计，马泷齿科在中国所有民营口腔医疗服务提供商中排名第九位，在中国所有高端民营口腔医疗服务提供商中排名第二位。

按2022年收入计算，国内前民营口腔医疗服务商共有8万多家，其中前十大民营口腔医疗服务提供商市占率为13.6%，马泷齿科的市占率仅0.5%，整个民营口腔市场高度分散。

虽然民营口腔医疗竞争激烈，但市场依旧可观。2022年，马泷齿科录得就诊人次为37.2万人次，患者每次就诊的平均收入达到1100元。2020年至2023年前4个月，马泷齿科营收分别为3.2亿元、4.0亿元、4.8亿元、1.5亿元。

从收入组成上看，马泷齿科主要有马泷服务、马泷产品、马泷DSO三大业务。其中，马泷服务（普通牙科、正畸科及种植科）是公司核心收入来源。2020年至2022年，马泷服务收入分别为2.8亿元、3.2亿元、4.1亿元，收入占比分别为88.4%、80.8%、83.9%。

马泷齿科稳定的营业收入却一直没能实现盈利，2020年、2021年、2022年及今年前四个月，马泷齿科净亏损分别为5936.3万元、1.62亿元、3793.6万元和779.3万元，经调整净亏损分别为5936.3万元、1.22亿元、3528.7万元和174.1万元。

问题待解

对于口腔医疗服务商而言，牙医是最为重要的依赖，能否挽留住现有牙医并吸引更多优秀的牙医加入，对口腔医疗服务商的未来业绩起到一定的影响。

招股书显示，马泷齿科在2020年、2021年、2022年及今年前四个月，每名牙医所带来的创收为220万元、210万元、240万元及90万元。按马泷齿科145名牙医保有量计算，今年前四个月，马泷齿科牙医合计创收1.31亿元，占同期总营业收入的88%。

目前，中国口腔医疗服务市场的牙医渗透率相对较低，根据弗若斯特沙利文报告，2022年，中国每百万人口的牙医人数仅为248名，而日本为885名、韩国为658名及美国为607名。

如此一来，马泷齿科也不得不以高额的薪资来确保牙医的保有量。截至4月30日，马泷齿科的员工人数为864人，按今年前四个月6490万元的员工成本计算，员工的平均月薪达到18778元。按照惯例，牙医的收入还要远远高出均值。

2020年、2021年、2022年以及今年前四个月，马泷齿科的员工成本分别为1.41亿元、2.29亿元、2.06亿元及6490万元，分别占同期总收入的44.5%、57.4%、42.6%及44.0%。

不仅如此，高额的销售及销售开支也在压缩马泷齿科的利润空间。报告期内，其销售及销售开支分别为4666.9万元、8369.2万元、8717.3万元、2441.3万元，占当期总营收的14.73%、21.05%、17.98%、16.33%。

横向对比来看，同样以口腔医疗服务为主的通策医疗和瑞尔集团，2022年的销售费用率仅为1.03%和4.89%。

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