西方金融制裁尚未影响俄偿债付息 未来发生实质性违约风险较低

西方制裁会否导致俄罗斯债务违约备受关注。

据媒体3月22日报道，俄罗斯财政部表示，已全额支付了6560万美元的欧洲债券息票，该债券为2029年到期的欧洲主权债券。此前，俄罗斯财政部于3月17日称，已支付了两笔外国债券的利息，声明称：“3月15日到期、金额为1.172亿美元的支付指令于3月14日发到了一个往来银行账户，已执行。”

当前，由于受到西方制裁，俄罗斯6400亿美元的外汇储备中有约3000亿美元被冻结。相应地，国际三大信用评级机构惠誉、标普和穆迪均下调俄罗斯主权信用评级，释放俄罗斯债务违约“迫在眉睫”的信号。

其中，标普3月3日宣布将俄罗斯主权信用评级由BB+下调至CCC-（垃圾级）。标普在报告中表示，全面的制裁措施削弱了俄罗斯偿债能力。而就在几周前，俄罗斯政府债券还被视为投资级债券，并被纳入用于衡量其他基金的指数。

对此，中国人大重阳金融研究院合作研究部主任刘英指出，国际机构下调评级也是西方国家联合对俄罗斯实施金融制裁的组合拳之一，意图加剧俄罗斯在国际市场上的融资成本与难度。而俄罗斯经济对外依存度低，实际上，从数据来看，2020年俄罗斯政府外债占GDP比重为4.77%，占外汇储备比重为1.51%，不仅在全球中处于低位，而且处于俄罗斯历史低位，且以本币和长期债务为主，这意味着俄罗斯有能力偿还债务，发生实质性债务违约甚至债务危机的可能性较低。

中诚信国际信用评级有限责任公司国际业务部分析师于嘉则指出，从外储受冻结后对于外债的覆盖倍数来看，俄罗斯央行作为最终垫付人的保障力度虽然有所削弱，然而依然具备偿还短期外债的能力。从外储的构成占比来看，截至2021年9月末，俄罗斯央行地下仓库的黄金储备约占21.7%，人民币资产占比13.8%，上述储备在制裁背景下仍可提取并兑换，对2022年底前到期的约530亿美元的外债的覆盖率高达4倍，对整体外债的覆盖率亦达到40%以上。

金融制裁引发债务违约担忧

今年2月以来，随着俄乌局势升级，美国等西方国家对俄罗斯采取了一系列制裁措施，包括：将部分俄罗斯银行排除在环球银行间金融通信协会（SWIFT）支付系统之外；冻结俄罗斯央行资产并禁止与其交易；限制俄罗斯使用美元、欧元、英镑和日元进行商业交易的能力等。

由于受到制裁，外币结算通道受阻，俄罗斯可能面临“有钱还不了”的局面，俄罗斯主权债务是否会违约成为市场关注焦点。3月16日，俄罗斯需要支付两笔以美元计价的1.172亿美元的欧洲债券票息。俄罗斯财政部长西卢阿诺夫(Anton Siluanov)表示，俄罗斯履行了偿债义务，能否用外币偿还债务并不取决于俄罗斯的意愿。如果美国不允许，付款无法兑现。

金融博弈的球踢到了美国那边。美国财政部称，目前的制裁制度不会阻止俄罗斯以美元偿还主权债务，至少在通用许可证于5月末到期之前。

于嘉对记者解释，根据美国财政部提供的许可证，部分俄罗斯资产可以解锁，从而允许投资者至少在5月25日之前收到俄罗斯政府发行的欧洲债券的支付款项。

上海复旦大学经济学院副院长、上海东欧中亚学会副会长刘军梅告诉记者，对于5月25日以后的到期债务，俄罗斯会照常发出偿债指令，如果西方银行无法支付款项而造成俄罗斯技术性违约，那责任并不在俄罗斯，是否违约关键看美国的态度。

中国社科院俄罗斯东欧中亚研究所俄罗斯经济室副研究员许文鸿也对记者解释，俄罗斯财政部提出的偿还到期债务的方式是开设专门账户，参照即时汇率用卢布全额划拨到账户，如果债务人接受还款，俄罗斯以卢布支付。如果不接受卢布，就需要解冻俄罗斯的美元账户。这其实是一种金融领域博弈的方式。

在1.172亿美元的欧洲债券票息以美元支付后，市场对俄罗斯仍可能以美元结算的信心有所上升，CSD定价显示俄罗斯年内发生违约的隐含概率上周已从59%降至57%，较此前一周80%的高点明显回落。

于嘉称，截至目前，俄罗斯在偿付外债的实力遭到削弱的情况下，依然具备偿还主权外债的能力和意愿，但可能由于面临制裁而导致本金/利息支付出现延滞，从而区别于以往发生的因偿付能力或意愿下降而造成的违约。

中国社会科学院俄罗斯东欧中亚研究所俄罗斯经济室主任徐坡岭也对记者称，目前俄罗斯不存在真正意义上的债务违约，即使发生名义上的债务违约，也是外汇资产被冻结导致的，冻结对方外汇资产的实际含义是暂不履行所欠对方债务的偿付义务。

引发债务危机的可能性不大

3月16日到期的债务合约并未给出用卢布偿还的选项。不过，近年来俄罗斯发行的一些债券有规定，如果俄罗斯由于“无法控制”的原因无法用美元偿还债务，那么可以用包括卢布在内的其他货币进行支付。许文鸿对记者称，如果当前的情况达到当初借贷时商定的条件，则可以用卢布偿还外债。

值得注意的是，除了目前可用的外汇储备以及采用卢布偿还债务，俄罗斯的创汇收入来源仍有一定保障。于嘉指出，目前来看，俄罗斯主要的对外能源供应和出口并未中断，仍然可以从石油、天然气以及其他出口商品中获得美元，其创汇收入渠道仍是畅通的，从而为短期外币债务的偿付提供了缓冲空间。

刘英也对记者称，虽然金融制裁以及俄乌冲突局势进展可能影响俄罗斯的流动性，但整体来看俄罗斯并不存在债务风险，不太可能发生债务危机。她解释，从经济发展来看，近些年来，俄罗斯除了因2014年遭受美国制裁而导致2015年经济收缩1.97%，和2020年因疫情冲击而收缩2.95%之外，其他时间均保持正增长，而对比上一次即1998年俄罗斯发生的债务危机，俄罗斯经济已今非昔比，当前俄罗斯的人均GDP从1998年1800多美元到目前的1万多美元，作为俄罗斯出口创汇为主的油气价格上涨了6倍，金属价格上涨更多。与1998年俄罗斯刚从休克疗法还没恢复过来相比，如今并没有亚洲金融危机等外部因素的传导冲击，而针对美国的制裁，俄罗斯也愈发有经验和抵抗力，成立了反制裁总部并针锋相对提出系列反制裁举措。整体来看，俄罗斯拥有持续的偿债能力。

对于此次将7家俄罗斯银行剔除出SWIFT的制裁，俄罗斯并非全无准备。2012年，俄罗斯开发了本土版金融信息传输系统（SPFS），能够部分替代SWIFT支付系统。“也就是说，俄罗斯的贸易结算渠道并非完全受制裁限制。”刘英称。

于嘉指出，从目前俄罗斯对外负债规模、外币计价规模和外汇储备的覆盖度、其他金融机构对俄罗斯债券的敞口来看，规模都相对较小，俄罗斯对外负债或是外币负债占GDP的比重并不高。

具体来看，俄罗斯外债为4954亿美元，外币债为4131亿美元，占GDP的24%，且大部分外债并非政府持有，而是由非金融机构持有。同时，短期到期债务规模不大，小于1年到期外债仅777亿美元，且小于1年到期的外币计价的外债仅483亿美元，因此短期偿付压力相对可控。

制裁经济影响几何

当地时间3月21日，俄罗斯莫斯科交易所恢复俄联邦政府债券交易，股票交易仍然暂停。为确保证券市场的流动性平衡，并防止金融市场过度波动，俄罗斯央行决定购买联邦政府债券，待金融市场稳定后再将所购债券卖出。此前，自2月25日以来，莫斯科证券交易所一直处于暂停交易状态。

刘英告诉21世纪经济报道记者，近期受俄乌局势以及西方国家对俄罗斯进行制裁的影响，全球大宗商品及金属市场价格巨幅上升。美国对俄罗斯央行制裁，冻结俄海外资产，限制对俄出口美元和欧元，为此，俄罗斯央行采取资本管制等举措限制美元外流，将利率升到20%，旨在保持金融市场的稳定有序，防止资金外流、汇率贬值和股市下滑。

于嘉告诉记者，俄罗斯央行采取的大幅加息等举措虽然有助于防范资本外流、缓释俄罗斯金融体系的资产负债表收缩风险，但可能加强俄罗斯和欧美信贷体系对彼此的信誉损害预期，并在未来数年内挤压外资进入俄罗斯市场的信心。

那么，西方国家对俄罗斯采取制裁，对全球资本市场又会有何影响？于嘉表示，目前来看，全球流动性依然充裕，流动性冲击蔓延全球的可能性较小，但后续走势主要取决于俄乌局势发展、通胀走势以及主要经济体央行的货币政策路径。但是，如果俄乌局势进一步升级，西方制裁长期持续，或迫使俄罗斯抛售海外资产，又或是主权债务发生实质性违约，进而诱发潜在的全球性流动性冲击，美联储或暂停加息。目前来看，风险相对可控。

关键词： 西方金融制裁尚未影响俄偿债付息 未来发生实质性违约