亚士创能(603378):经营质量显著提升 待需求回暖贡献弹性
(相关资料图)
1H23 业绩符合我们预期
公司公布1H23 业绩:收入同比+5%至14.9 亿元,归母净利润同比+21%至3921 万元;其中2Q23 收入同比+7.6%至10 亿元,净利润同比-22%至5517 万元,业绩符合我们预期。
1)需求承压,收入缓步修复:1H23 涂料板块收入同比+3.8%至10.4 亿元(1Q/2Q 收入同比为-8%/+11%),其中涂料总销量同比+10%至32 万吨(1Q/2Q 销量同比分别为+4%/+13%);其他板块中保温板块收入同比-3.5%至2.9 亿元(1Q/2Q 分别同比+27%/-14%),防水同比+75%至1.1 亿元;此外,由于保交楼贡献一定收入,公司1H23 直销收入占比同比+3.9ppt 至20.5%。2)涂料价格稳定,毛利率显著修复:因公司工程涂料价格稳定(1H23 均价仅同比-3.6%,低于行业降幅),带动1H23 涂料毛利率同比+6ppt 至41%,而保温板块毛利率同比-1.8ppt 至17.6%,防水毛利率同比-4.7ppt 至4.8%。公司综合1H23 毛利率同比+1.6ppt 至34%(2Q毛利率同比+3.1ppt 至33.4%)。3)压减费用显成效:1H23 公司效能提升、人员同比减少,使得费用得到快速压减(1H 销售/研发/管理费用同比-19%/-17%/+3.5%),2Q 期间费用率同比-2.6ppt。4)扣除信用减值,利润率水平领先:公司2Q 应收账款组合计提超7 千万元,使得2Q 净利率同比-2.1ppt 至5.5%。若剔除信用减值影响,公司2Q 营业利润率或达14.5%,领先同业。5)现金流大幅好转:1H23 经营现金流由负转正至流入6859 万元,其中收现比维持在99%的高位,同时应收账款较年底环比增加1.3 亿元,应付款项提升2.2 亿元。6)负债率较高:资产负债率保持稳定在75%,净负债率为103%。
发展趋势
经营质量显著提升,待需求回暖贡献弹性。我们看到,公司围绕“实现量的合理增长、质的显著提高”,大力转变公司收入结构(降低保温、提升涂料占比),带动公司毛利率、现金流显著提升,当前公司毛利率水平已位于行业领先地位。展望后市,我们认为若待需求回暖,公司降本增效下,有望凸显较大的盈利弹性。
盈利预测与估值
考虑到需求呈现慢复苏以及信用减值计提,我们下调23/24 年净利润26%/18%至1.9/3.0 亿元,当前股价对应2023/24e P/E 为22x/14x。由于政策回暖,我们仅下调目标价8%至12 元,对应2023/24 年P/E 为27x/17x,隐含23%的上行空间。
风险
需求恢复不及预期,渠道收入贡献不及预期,行业竞争加剧。
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