​泰恩康IPO：财务指标异常 多起溢价收购或涉利益输送

经营业绩疑似被粉饰，还曾因收购高溢价标的公司被上市委质疑，广东泰恩康医药股份有限公司（以下简称“泰恩康”）二度闯关A股，能否顺利过会？

3月22日，泰恩康因更新财务资料，主动申请IPO中止审核程序。该公司本次IPO拟募资7.5亿元，用于生物技术药及新药研发项目、业务网络及品牌建设项目、补充营运资金等。

时代商学院查阅相关资料发现，报告期内，泰恩康应收账款逐年攀升，且增速远超同期营收增速。同时，该公司应收账款周转率远逊同行，逾期账款占比逐年上升，期后回款比重逐年减少，存在做大应收账款粉饰业绩的嫌疑。此外，该公司高溢价收购标的公司，背后是否涉嫌利益输送谜题待解。

针对上述问题，3月5日，时代商学院向泰恩康发函询问，截至发稿未收到回复。

一、多项财务指标异常，经营业绩存粉饰之嫌

泰恩康成立于1999年1月22日，主要从事代理运营及医药产品、医疗器械等产品的研发、生产、销售。其代理的产品主要包括“和胃整肠丸”和“沃丽汀”等肠胃用药、眼科用药。

据招股书，2017—2020年上半年（以下简称“报告期”），泰恩康实现营业收入分别为4.5亿元、5.14亿元、4.96亿元、3.58亿元。其中，2018年、2019年营业收入增速分别为14.25%、-3.4%。同期，同行可比竞争对手【金活医药（01110.HK）、康哲药业（00867.HK）、中国先锋医药（01345.HK）、泛谷药业（837090.OC）、一品红（300723.SZ）、康芝药业（300086.SZ）】的营收增速均值分别为19.92%、5.53%。

可以看到，泰恩康营业收入的变动趋势虽与行业整体变动情况一致，但前者营收增速明显低于后者。

经过翻查资料，时代商学院独家发现，泰恩康应收账款增速、应收账款周转率等财务指标异常，其经营业绩或存刻意粉饰之嫌。

各报告期末，泰恩康应收账款账面余额分别为1.41亿元、1.82亿元、1.91亿元、1.92亿元。2018年、2019年的应收账款增速分别为28.73%、5.19%，连续两年约为营收增速的2倍。

同期，该公司应收账款周转率分别为3.28次/年、3.18次/年、2.66次/年、1.87次/次，呈逐年下滑态势，且远逊于同行业可比公司均值的5.53次/年、4.78次/年、5.85次/年。

此外，2017—2020年上半年末，泰恩康逾期账款分别为4729.91万元、6257.3万元、7588.23万元、9078.73万元，占各期应收账款期末余额的比重分别为33.47%、34.4%、39.65%、47.27%，逐年增长。同时，该公司期后回款比例亦同步下跌，分别为94.95%、91.83%、81.67%、79.61%。

时代商学院分析认为，报告期内，泰恩康应收账款逐年攀升，且增速远超同期营收增速，在此背景下，该公司未及时做好对回款的跟踪管理。从回款情况看，泰恩康应收账款周转率逐年下滑，且逾期账款占比持续上涨、期后回款比例逐年缩减，坏账风险迫在眉睫。泰恩康是否通过放宽信用政策促进销售，进而粉饰业绩？

二、溢价收购子公司仅半年便注销，涉嫌利益输送

除应收账款、期后回款比例等财务指标异常外，泰恩康两起并购交易的“迷之操作”也引起时代商学院的关注。

招股书披露，2016年11月，泰恩康以3300万元的价格收购武汉市威康药品有限责任公司（以下简称“武汉威康”）55%的股权，成为该公司控股股东。2017年，武汉威康未完成《股权转让协议》中的业绩承诺（400万元），泰恩康因此获得了65.77万元的对赌赔偿并计入当年度的非经常损益中。

然而，在对赌业绩不达标的情况下，2020年4月，泰恩康又分别以1950万元、1560万元的价格向徐阳、魏铣购买其所持有的25%、20%武汉威康股权，成为武汉威康100%控股股东，收购增值率达133.88%。同年10月，泰恩康以优化管理架构、降低管理成本、整合资源为由，将武汉威康解散并注销。

从100%持股到解散注销，泰恩康前后仅用了半年时间。需要指出的是，2019年8月22日，泰恩康曾被上市委质疑其收购武汉威康的原因及合理性。

此外，泰恩康的另一起并购交易同样颇为蹊跷。

2020年6月24日，泰恩康按照8元/股的价格，向山东华铂凯盛发行1750万股股份，收购其45%股权（作价1.4亿元）。以2019年12月31日为评估基准日，山东华铂凯盛估值3.31亿元。

不过，招股书显示，2018年、2019年，山东华铂凯盛的净资产分别为-1367.59万元、-2941.78万元；营业收入分别为2547.88万元、243.76万元；净利润分别为572.09万元、-1574.18万元。可以看到，山东华铂凯盛2019年的财务数据较上年度皆呈大幅下滑趋势，泰恩康重金购买一家资不抵债且陷入亏损状态的企业究竟有何动机？

公开信息显示，在A股市场上，与上述收购同类型交易案例中，净资产高于山东华铂凯盛的标的公司，整体估值却低于山东华铂凯盛，可见山东华铂凯盛的估值合理性有待验证。

以上海医药100%收购上海交联药物研发有限公司为例，标的公司被收购时，净资产为-28.22万元，估值为2319.78万元；另一并购案例——九州药业100%收购江苏瑞克医药科技有限公司，标的公司被收购时，净资产为6975.24万元，估值为1.56亿元。可见，泰恩康收购山东华铂凯盛存明显高溢价情况。

值得一提的是，据招股书，山东华铂凯盛由泰恩康、华铂精诚于2015年共同出资设立，出资额分别为550万元、450万元，股权占比分别为55%、45%。本次泰恩康通过向关联方华铂精诚发行股票收购山东华铂凯盛剩余的45%股权，华铂精诚顺理成章地成为泰恩康第三大股东。

从泰恩康收购山东华铂凯盛的整个事件看，标的公司真实经营情况、高溢价收购的估值合理性等细节都疑点重重。为何对山东华铂凯盛“青睐有加”？泰恩康与华铂精诚是否存特殊利益安排？泰恩康有必要给出一个合理解释。

关键词： 泰恩 IPO 财务 指标